◆债务泡沫驱动的资产重估步入尾声--国家资产负债表系列专题之六
主要观点
年起的巨量债务扩张将中国经济带入了债务周期的漩涡，从年通胀切换到年的债务通缩，年遭遇明斯基时刻，年政策全面转向，债务泡沫再膨胀，掀起了一轮电风扇般快速轮动的资产重估。债务周期的演变及政策应对构成了年以来宏观经济以及资产表现的主线。事实上，近几年的宏观政策基本围绕着是否以及如何去杠杆渐次展开。年试图以出清方式去杠杆，年-则提出紧缩不宜去杠杆，更应以宽松应对并发展股权融资，以及杠杆在不同部门间腾挪，对应的是宽松的流动性环境、人造牛市以及地产去库存。年政策的基调再次发生变化，过度宽松并不适宜去杠杆，回归真正意义上中性的货币利率环境成为新的共识。
1、稳住宏观杠杆斜率是短期更为现实的目标
去杠杆意味着痛苦的出清，而杠杆率水平和风险的触发并无直接关系，更重要的是上升斜率，也就是要控制住债务膨胀的速度。金融危机后，欧美各国总体杠杆率也没有真正去化，只是通过内部杠杆腾挪实现基本稳定。对于中国而言，短期更为现实的目标就是将年均15%左右的杠杆率攀升速度降至10%以下，长期要推进实质的杠杆去化则需要进行主动的结构性改革。
2、稳杠杆的政策定力强于年
中国经济增速仍在寻底，但对内工业走出通缩、企业盈利改善，对外欧美资产负债表相继修复，内外部的因素都支持微观企业盈利基本走出了最艰难的时刻，其政策含义在于与年深陷工业领域通缩以及出口处于低谷不同，政策的定力显然更强，年内难以看到政策的全面转向。
3、利率上有顶、下有底
高达%的杠杆率意味着利率难以承受上升之重，庞大的债务体系依赖借新还旧实现债务滚动，这要求利率维持在适度水平、防止流动性风险爆发；与此同时，利率也不能重回过去两年的低位，流动性泛滥非但无益降杠杆、反而进一步推升杠杆率，催生的资产泡沫更是伤及经济和金融稳定的根本。
4、债务泡沫驱动的资产重估步入尾声
债务泡沫驱动资产重估的核心特征在于债务扩张和货币宽松并不会引发通胀，而是带来资产泡沫，流动性和债务扩张的边际相对变化成为影响资产价格的核心要素，或快速轮动、或大类资产普跌。随着稳宏观杠杆成为共识，宏观杠杆斜率放缓，债务泡沫驱动的资产重估也将步入尾声。
◆院所改制之后，哪两个主题7月或将超预期爆发？——军民融合专题系列之三
投资要点
1.如何看待军工板块估值系统修复及后市行情节奏演绎？
1）基于市场流动性及并购重组视角看估值修复。依据我们的测算，从过去军工板块业绩贡献来看，并购占绝对主导地位。但由于二季度流动性收紧及强监管下并购重组和再融资收紧，使得依托资产注入预期的军工及国改缺乏安全垫的支撑。而目前期限利差的反弹及证监会三场审核会8审8过，并购重组边际缓和，将为军工板块带来估值系统性修复。
2）基于政策路径与红利释放视角把握行情演绎。从投资节奏上，我们强调近期大军民融合及军工板块的反弹不是一蹴而就的过程，而是伴随十九大临近，政策由模糊到清晰的发展过程中红利徐徐展开，利多因素逐步累计，反弹一波三折的过程，所以对于军工的投资切记追高，而应逢低布局。
2.科研院所改制之后，7月应重点北京中科白殿疯病医院北京白癜风医院在那里啊
